一、 房地产泡沫简论
　　二、从房地产周期波动分析房地产泡沫问题
　　三、从本次景气周期运行特点分析房地产泡沫问题
　　四、从房地产运行态势与争议焦点分析房地产泡沫问题
　　结 论

1998年以来，我国宏观经济运行中出现了明显的通货紧缩现象，社会物价总水平持续下跌。在宏观经济通货紧缩背景下，近几年来中国房地产产业却一枝独秀，呈现出强势运行态势，房地产投资和消费高速增长，房地产价格逆势上扬，一派繁荣景象。
自2001年12月25日中央电视台播放《2002，房地产的冬天》的访谈讲话以来，房地产泡沫问题成为全社会最为关注、最具争议的焦点问题，有关房地产泡沫的争议频繁见于各类传媒，政府也开始出台相应的调控政策。由于不同主体看问题的利益、立场、观点和方法不同，且普遍缺乏有说服力的数据以及和实践相结合的评价方法，人们只能各执一辞莫衷一是。
通过对中国房地产发展的系统研究，可以得出如下结论：目前我国房地产发展表现出与以前完全不同的特性，其良好发展势头有其必然性，是社会消费形态发生转变、行业政策突破与行业运行环境优化共同作用的结果。房地产业的强势运行是热，不是过热，有局部性的泡沫，没有整体性泡沫，存在的问题集中反映为市场机制不完善，发展中的问题将在发展中得到解决。政府政策调控的着眼点应是完善房地产业运行的市场机制，过度的挤压将破坏房地产带动经济发展的良好局面。

一、 房地产泡沫简论
定义是推理和判断的基础，认识的错误导致解决方法的错误。热与过热、局部泡沫与整体泡沫、房地产泡沫与泡沫房地产都属于容易引起歧义的概念。
正因为房地产与人们的日常生活密切相关，人们很容易从感性和印象的角度（绝大部分是善意的），而不是以客观事实和数据为基础从研究的视角来看待房地产泡沫问题，这方面《2002年，房地产的冬天》是很具代表性的。在我国房地产市场机制不完善的情况下，另一种错误的倾向是将市场机制缺陷引起的问题如行业集中度低、土地寻租与房地产泡沫等同起来。
1、 房地产泡沫释义
房地产泡沫是除证券市场泡沫以外的一种重要的经济泡沫形式，是指房地产价格脱离其基础价值而持续上涨的过程及状态，是房地产行业内外因素特别是投机性因素作用的结果。人们日常所说的房地产泡沫就是房地产价格高于市场基础决定的合理价格的部分。房地产泡沫的形成过程实质是因为投机等因素引起的房地产资产价格的持续大幅度上涨运动。在1994年-1998年房地产价格下跌阶段，房地产发展存在许多问题，人们不会谈论泡沫的存在。目前人们谈论泡沫，主要是1999年以来房地产价格的持续上涨。至于是否出现房地产泡沫，主要要看价格是合理上涨，还是脱离价值的非合理暴涨，以及投机因素在价格上涨中的作用。
房地产业本质上是实体经济部门，本身不属于虚拟经济。因此，房地产市场与交易收益权证证书的金融证券市场有着根本的不同。处理房地产泡沫问题时，应注意其与资本市场泡沫的不同。
房地产泡沫与房地产热并不是一回事。如果房地产市场的需求旺盛，且需求是有效的，房地产产品的热销和价格的合理上涨并不能说成是泡沫。价格合理上涨和适量空置有利于行业的发展和资源的优化配置。当房地产市场过热，投机性需求大量增加，房屋价格明显高于其内在价值时，可以说存在房地产泡沫，存在负面影响，房地产泡沫在一定发展阶段的产生有其必然性，其预测有一定的困难性。房地产泡沫与泡沫房地产又是不同的概念，房地产泡沫严重到一定程度，可能破坏整个宏观经济运行和房地产行业的发展，房地产成为泡沫房地产，房地产泡沫将引发房地产泡沫经济。因此必须将房地产泡沫控制在一定程度和一定范围，严防泡沫房地产和房地产泡沫经济。
2、 房地产泡沫的成因与表现形式
根据房地产泡沫的定义，研究房地产泡沫问题必须抓住房地产价格运动这条纲，重点研究供求关系。经济学的灵魂是供求规律，价格是供给和需求在一定政策和环境因素下循环作用的结果。房地产泡沫是源于供给和需求的总量与结构性矛盾，总量的矛盾表现为供给总量和需求总量的矛盾，结构性矛盾表现为有效供给和有效需求的矛盾。由于房地产本身的特殊性（主要是供给与需求在时间上的错位以及需求的不易确定），可能同时出现总量矛盾和结构性矛盾，此时房地产的泡沫一方面表现为价格的上涨，另一方面表现为产品空置。
从供给来看，我国房地产具备良好的供给弹性，但缺少有效信息指导下的理性。从需求来看，我国房地产的购买者可以分为三个基本类型：第一类是使用者，购买是为了取得房地产的使用价值，部分使用者在购买时兼顾物业的升值潜力；第二类是投资者，购买后为了取得稳定的租金收益或（和）长期的物业升值；第三类是投机者，购买的目的不在于房产的使用和长期持续赢利能力，而在于物业在短期内的资本收益，这一类通常是杠杆偏好者。第三类是形成房地产泡沫的主要因素。
在房地产泡沫期间，房地产泡沫主要表现为房产价格异常上涨、地产价格异常上涨、投资过热和产品大量空置。这四种表现形式彼此是相互联系的，地产上涨导致房价上涨，房价上涨推动地价上涨，价格上涨、利润高导致投资过热，投资过热、价格偏离消费者接受水平导致空置增加。房地产泡沫中最危险和容易形成的是地产价格泡沫。土地价格除物化劳动部分以外，由于其作为自然资源所具有的稀缺性和市场需求无限性的拉动作用，土地价格在市场交易中呈现出不规则的运动状态，其价格是代表取得收益（地租）的权利，因而容易产生泡沫。
3、 房地产泡沫的评估方法
对房地产泡沫是否出现、程度几何进行确定是一件非常困难的工作，这也是目前对房地产泡沫问题纷争的重要原因之一。有一种不可知论的观点指出：在泡沫未破灭前很难确定泡沫的存在和存在的程度（格林斯潘的泡沫观），这反映了房地产泡沫评估的难度。
对房地产泡沫的评估，可以采用定量的办法，也可以采用定性的办法。可以根据投资学的原理采用收益还原法，也可以采用数据比较法。
收益还原法评估房地产泡沫的基本思路来源于对泡沫实质的认识。根据投资学的原理，资产的内在价值等于其未来现金流按一定的折现率折现的现值。收益还原法是用未来预期资产收益的现值与资产的现实价格相比较来进行的。当用收益还原法来对我国房地产泡沫进行估算时，除了确定特定房地产在特定时期的正常合理纯收益及正常合理的折现率有难度外，还会有一些特别的现实难题。我国转型发展的社会经济现实使房地产的现实价格常常难以反映市场供求的真实状况，这就使收益还原模型的运用受到了极大的局限。收益还原法的准确性是建立在市场体系非常完善的假设基础之上，而我国房地产市场还处于较低的层次，不仅在市场数据的获取上有难以克服的困难，而且非市场力量的巨大影响常常使房地产价格形成机制扭曲。因而本方法在相当长一段时间内没有现实的操作价值。
目前人们习惯使用数据比较法来评估房地产的泡沫。数据比较法就是将房地产业的主要统计数据，如开工面积、竣工面积、投资数、空置面积、销售面积、土地指标、房地产金融指标等，与历史数据进行纵向比较，或将其与事先选定的基准数据（如国际通行数据）进行比较，判断房地产行业是否存在泡沫，以及泡沫的程度。
这种方法的优点是比较直观、简便，在实践中被广泛应用。但也有许多缺点，存在不同指标进行比较后得出的数据相互矛盾，缺少综合指标进行比较；缺少权威系统的统计数据；对全国性数据的比较并不能说明各地区情况的差异；在对比较的结论进行解释时，带有很大的主观色彩；在进行横向比较时，基准数据的选择很关键，由于房地产有非常强的地域性特点，有时和国外的通行数据比并没有可比性。因此本方法使用得出的结论更多是定性的，不同的人容易得出不同的结论。
4、 房地产泡沫问题的解决办法
解决房地产泡沫问题可以从供给和（或）需求方面着手，往往通过行政力量的深度参与。房地产泡沫问题的解决方法可以归纳为挤压法、吸收法、转化法和综合法。
房地产泡沫挤压法指的是通过降低房地产的市场价格来降低房地产的泡沫程度，使房地产的市场价格更接近其内在价值。挤压法采取的措施主要增加供给和限制消费两类。增加供给的措施主要有增加土地供给，增加中低价格产品的供给，限制消费的措施主要有增加消费税费、限制房地产金融等。这两类措施往往可以综合使用。
房地产泡沫吸收法指的是通过提升房地产内在价值方式降低房地产的泡沫程度，使房地产的市场价格更接近其内在价值。吸收房地产泡沫的措施主要可归纳为优化宏观经济环境、优化房地产产业环境和优化房地产市场运行，这些措施的实施能提高房地产的内在价值，使社会和企业对房地产价值的增加有更好的合理预期，获取房地产收益的风险相应降低，房地产泡沫程度下降。
房地产泡沫转化法指的是降低社会资源在房地产行业配置、将资源从房地产行业转化到其它产业领域，从而降低房地产泡沫的方法。房地产泡沫转化是由于房地产价值与其他资产价值在共同的市场环境中相互作用而产生的，主要出于不同类型资产利用效率的差异而产生。当房地产泡沫到一定程度后，整个行业的收益风险比下降，市场的自发力量将引导资源由房地产行业转移到其它收益风险比更高的领域。在市场机制失灵时，也可以使用政府调控的手段促进这种转化。金融市场的兴旺和产业投资机会的增多，无疑能引导资金从房地产领域转移出去。在实现房地产泡沫转化时，可以采用市场和行政相结合的手段，但市场手段应该占主导地位。
值得注意的是不能因为转化房地产泡沫而造成其它资产泡沫的大幅度增加。由于在价值形成和价格变化上具有很大的关联性，所以地产泡沫与股价泡沫的转换需要特别重视。房地产与其他资产的协同作用可能导致整个资产市场泡沫的减少；而如果不同资产在收益实现上存在相互冲突时，则可能的结果是整个资产市场泡沫的增加。
综合法指以上三种方法的综合使用。当房地产泡沫比较严重，特别是出现泡沫经济时间，或者要求在短期内减少或消除房地产泡沫时，可以采用综合法。

二、从房地产周期波动分析房地产泡沫问题
研究房地产的周期性波动有利于从整体上把握房地产运行的脉搏，判断房地产所处的发展阶段，比研究单一的或一组统计指标更能解释中国房地产的泡沫。研究房地产波动的周期性让我们认识到，周期的高涨期并不等于泡沫，行业进入调整也不意味泡沫的破灭。通过研究国房景气指数的周期波动，我国的房地产尚未进入预警区，整体并无过热现象，且房地产发展中的问题开始由市场机制进行自我调整，并不存在出现全局性泡沫的可能性。
房地产行业具备行业周期性的特点，对国民经济的起落极为敏感。这种周期性与市场经济的发达程度密切相关，市场经济越发达，周期性特点越明显。房地产业周期和国民经济周期的规律性关系在我国经济实践中得到了很好的印证。
房地产的周期性变动可以用景气指标的变动来表示。“国房景气指数”是全国房地产开发业综合景气指数的简称，是对房地产业发展变化趋势和变化程度的量化反映。“国房景气指数”的编制方法是根据经济周期波动理论和景气指数原理，采用合成指数的计算方法，从房地产业发展必须同时具备的土地、资金和市场三个基本条件出发，采用了由8个分类指数合成运算出综合指数的方法，并用百分制表示。它由政府统计部门编制，具有权威性、及时性和综合性等特点，已逐渐被社会各界所熟悉和重视，成为反映我国房地产业发展变化的“晴雨表”。因此我们可以用国房景气指数来衡量房地产行业的整体景气程度，用其波动来分析房地产行业的整体运行态势，从而对我国房地产泡沫程度做一个整体评价。
表一： 1995年3月—2002年12月国房景气指数
　 1995年 1996年 1997年 1998年 1999年 2000年 2001年 2002年
1月 　 100.19 99.69 98.6 　 　 　 　
2月 　 101.41 99.02 98.99 　 102.57 105.02 103.53
3月 100 102.21 97.51 99.05 104.39 101.82 106.15 103.87
4月 99.94 101.26 98.22 100.81 103.89 101.85 106.88 104.6
5月 100.39 101.15 97.85 101.68 103.28 102.2 106.51 104.37
6月 100.45 100.26 98.17 102.94 102.21 102.69 106.01 104.65
7月 100.28 100.53 98.17 103.75 101.65 102.94 106.44 104.29
8月 102.47 98.1 98.35 103.94 101.29 103.32 106.36 104.46
9月 102.73 97.85 98.4 103.45 100.92 103.52 105.85 104.97
10月 102.45 98.22 98.52 103.61 100.88 103.43 105.63 105.15
11月 101.98 98.94 98.55 103.65 101.11 103.68 105.1 　
12月 104.13 95.59 98.58 103.63 101.46 104.06 105.27 　
数据来源：国家统计局
备注：无数字处数据缺少。
图1. 1997年1月—2002年10月国房景气指数走势图
结合表一、图1和相关资料，可进行如下分析：
我国房地产业经历1992年和1993年的泡沫发展，94年进入调整，调整期一直延续到1999年下半年，为期六年。1998年以前整个行业在不景气空间运行（景气指数绝大多数小于100），这是一个1992年和1993年积累的泡沫逐步挤干、市场进行结构性调整、继续新一轮需求力量的时期。1998年4月以后，房地产业进入景气空间（指数大于100），一方面是国民经济逐步好转，房地产的调整已进入最后阶段，另一方面国家于1998年确定房地产为国民经济的支柱产业、住宅产业为新的经济增长点，并陆续出台了一系列政策扶持房地产业特别是住宅产业的发展，有力地促进了房地产业走出低谷。住房制度的改革和货币化分配制度的推行，在1998年和1999年年初极大地拉动了国房景气指数的上扬，在1999年3月景气指数达到阶段性的高点104.39，后来由于集团突击消费的终结，景气指数有所回落，但一直在景气空间运行，1999年10月达到阶段性低点100.88。随着宏观经济的复苏，在投资和消费的双重拉动下，市场发生了以住宅为主导产品、以个人为消费主体的结构性变化，景气指数于1999年11月走出谷底，之后逐月盘升。进入2000年，“国房景气指数”总体水平明显高于1999年。在2000年3月份经过小幅调整之后，以后各月“国房景气指数”一路上扬，迭创新高。进入2001年，国房景气指数上升速度明显放缓，2001年3月到2001年8月国房景气指数开始维持在106点的水平（2001年4月达到最高点106.88），波动幅度很小，比去年同期上升幅度呈现逐步下降趋势，2001年9月开始的指数值比上月均有所下降，直到2002年3月企稳。2002年，各月的景气指数与上年同比都有所下降，在104点附近窄幅变动，呈现高位强势横盘迹象。
通过综合分析，可以得出结论：我国房地产经过六年的调整后于1999年进入了新的一轮景气周期，经过两年多的强势运行后，目前已进入高位强势横盘迹象，目前景气指数稳定在104点附近的景气空间。新的周期运行整体是健康的，离110点的预警值有很大的安全空间（最大值也只有106.88），并未出现整体性泡沫。市场已按自身的规律进行调整，行业进入具备一速度的稳定阶段，市场机制的调整有利于避免市场出现整体性泡沫。从长期看，正是市场机制的自发调整，有利于本次房地产周期更长时间维持景气发展创造了条件。那种把周期性高涨等同泡沫，把市场的自发调整视为泡沫破灭的观点无疑是站不住脚的。

三、从本次景气周期运行特点分析房地产泡沫问题
始于1999年的房地产新一轮景气周期与上次周期（称九二年周期）有显著不同的特点，研究本次周期的运行特点对于分析我国的房地产泡沫问题，包括其成因、程度和解决办法，有极为重要的意义。
结合房地产行业的运行数据和态势分析（在下面的篇幅中将继续分析），本次房地产景气周期与上一次周期表现出十几个方面的不同（参见表二），本次周期较上次周期理性程度大为提高，产生泡沫的宏观经济基础和行业经济基础大为削弱。
本次周期的运行特点可以概括如下：通货紧缩背景下、得到产业政策扶持、和经济发展水平和消费热点相对应、以住宅为热点、以个人为消费主体、民间资本主导、市场体系和市场机制逐步完善、房地产金融大发展、需求拉动型、参与主体理性程度提高、热点区域扩大、持续时间长的新周期。新的周期的特点决定了我国房地产行业本次周期不会出现整体性严重泡沫，以下的论证将继续证明事实上也没有出现整体性泡沫。那种把目前房地产行业存在的问题、出现的局部泡沫和1992年和1993年的泡沫相提并论严重忽视本次周期运行的众多新特点，特别是市场参与者的理性程度和宏观经济环境。
表二：本次周期和九二年周期的比较
九二年周期（1992-1998） 本次周期（1999-）
宏观经济环境 曾出现整体过热 通货紧缩
国民经济水平 温饱 小康
物质消费热点 居民购买力低，衣食用是重点。 居民购买力提高，住宅成为持续的消费热点
产业政策 没有明确的产业政策，市场发展主要由南巡讲话和市场改革取向推动，过热后受到严厉的调控。 产业政策鼓励。房地产定位为支柱产业，住宅产业为新的经济增长点。住房体制改革深化。
增长模式 投资推动型 需求拉动型
产品特点 楼堂馆所、高档公寓为主 住宅为投资和消费热点
消费者 集团消费和少数富裕人士主导，投机成分大，盲目。 普通居民成为消费主体，较理性。
投资者 国有资本为主体，盲目性。 民营力量增强，理性程度提高。
政府行为 行政干预为主。 法律和市场手段为主。
供求关系 供大于求，总量、结构矛盾极为突出。 供求两旺，基本平衡，结构性矛盾为主。
热点区域 集中在为数不多的沿海城市 直辖市、二级和三级城市
土地市场 土地供给失控 土地供给控制得到加强
市场化程度和市场体系 市场化程度低，只有一级市场。 市场化程度逐步提高，市场体系逐步完善。
利润水平 一度暴利 合理的较高利润
房地产金融与资本运作 银行开发贷款比例高，房地产企业直接上市受到炒作。 住房抵押贷款快速发展，资本运作增多，房地产股未受到炒作。
周期波动特点与持续时间 高速发展后大起大落。持续时间为六年。 快速发展后理性平稳运行，持续时间将长于六年。

下面从本次周期的运行特点研究房地产泡沫问题：
A、 从宏观经济环境分析
在1992年和1993年房地产泡沫期间，整个宏观经济的背景是经济过热和通货膨胀，利率水平高企，经济过热和房地产泡沫形成恶性互动。在本次房地产景气周期中，宏观经济持续稳定发展，1999年以来国民经济运行处于通货紧缩状态，社会物价总水平持续下降，即使房地产价格上涨，建材的价格并未相应上涨。通过连续八次降息，利率处于历史性的低水平，利率低是促进房地产投资和消费两旺的重要原因。因此，在本次周期中，房地产出现整体性泡沫缺乏宏观经济基础。
B、从国民经济发展水平分析
在1992年的周期中，我国处于温饱社会阶段，居民购买力低，房地产消费并未是消费热点，当时的房地产发展超过了经济发展的实际需要，因而出现了很大的泡沫。目前我国已进入小康社会，房地产发达地区如上海、深圳和广州等地的人均GDP已达到了中等发达国家的水平，住宅成为人们持续的消费热点，目前的房地产大发展是符合国民经济发展要求的，因而不会出现严重的泡沫。
C、从物质消费热点分析
与温饱社会相对应是，在1992年和1993年的时候衣、食、用、住、行五大物质消费中衣、食、用是消费热点，房地产脱离经济发展水平和居民消费热点，结果是投机成分，出现严重的泡沫。在本次周期中，恩格尔系数已降至40％以下，我国已从温饱进入小康阶段，住宅成为社会消费热点，这次我国房地产发展是和住宅的消费热点相吻合的，因而不会出现严重的泡沫。
D、从产业政策分析
1992年房地产周期没有明确的产业政策支持，主要是领导同志讲话的鼓励和市场体制改革焕发的活力。一旦出了问题，便得到政策的强有力的调控，1993年宏观调控首当其冲的是房地产业。
本次周期得到了产业政策的支持，国家将房地产确定为支柱产业和新的经济增长点，并出台了包括住房货币化分配等重大房地产鼓励政策，特别是住房体制改革的深化为市场提供了巨大的有效需求，房地产整体发展是健康的。对房地产发展中存在的局部泡沫问题，国家将从政策连贯的角度对房地产进行温和微调，对泡沫成分以吸收和转化为主，挤压为辅。
E、从增长模式分析
1992年的周期中房地产的增长属于投资推动型，房地产投资的急速增长超越了国民经济发展的需要和居民的实际购买力，需求中有相当的投机成分，从而产生了很大的泡沫。而本次周期的增长方式属于需求拉动型。而近几年内，福利房被彻底终止，越来越多的居民不得不通过市场自己购房。经过长期的积累，特别是近几年来收入水平迅速提高，居民的购买力大大增强，居民储蓄已接近10万亿，房地产信贷开始大量介入并给予住房消费大力支持，居民住房需求从渴望状态喷发变为有效需求，并于当前一段时间相对集中，在市场中表现为需求量急剧高涨。居民的有效需求成为房地产快速发展的坚强支撑，投机因素比较少，因而房地产不易出现严重的泡沫。
F、从产品特点分析
在1992年周期中，产品以高档为主，面向少数集团和富裕阶层消费的高档物业，如楼堂馆所、别墅和度假村等，大量重复建设，一方面其需求有限，二者其需求难以确定，三者其需求易受政策调控和经济形势的影响，也容易受到投资因素的影响，结果导致了泡沫的产生。
而在本次房地产景气周期中，在消费热点转移和住房体制改革的双重推动下，面向一般百姓的住宅产品成为房地产投资和消费的热点，办公楼和商业物业的投资基本处于收缩状态。1999年以来，住宅成为房地产投资的重点，投资增长在25%以上，目前占全部房地产投资的比重已超过70%，估计未来很长一段时间住宅投资在整个房地产投资中的比重将稳定在70%以上。2001年全国商品房销售面积20779万平方米，其中商品住宅18498万平方米，占89％。由于住宅产品与人们生活密切相关，有现实的需求支撑，较少受到宏观经济波动的影响，因此不易出现大的泡沫。

表三：1998年以来住宅投资情况
　 1998年 1999年 2000年 2001年 2002年1-9月
房地产完成投资额（亿元） 2117.94 2637.63 3318.74 4278.74 3458.22
同比增长 24.0% 24.5% 25.8% 28.9% 32.8%
住宅投资占全部投资的比重 59.20% 65.80% 67.70% 68.50% 71.10%

F、从消费者分析
在1992年的周期中，集团和富裕阶层是房地产产品的消费主体，个人购房比例很低，1990个人购房比例仅为29%，1995年为49%，市场消费者数量有限，集团消费易受到政策的调控和宏观经济形势的影响，且其对价格不敏感，消费行为有非理性的特点，房地产交易中容易孳生寻租现象，投机成分比较大，导致泡沫的产生。
而在本次房地产周期中，个人已成为房地产消费的主体，个人购房比例逐年迅速提高, 1998、1999、2000、2001年和2002年1-9月个人购房的比例迅速上升到61%、70%、87%和90%，目前个人购房比例超过90%的城市有10多个，上海已达到97%，住房体制改革、货币化分配对消费者结构产生了巨大影响，房地产市场已实现由集团消费和个人消费相结合的时代向个人消费为主的零售时代的转变。购房支出对一般的家庭而言是非常大的数字，因此个人购买住宅时其消费行为是非常理性的，许多家庭购房基本是量入为出，其购置的住房以自用为主，不易受到宏观经济政策的影响。因此，在理性的个人者是市场消费主体，且住房消费为使用性消费的情况下，房地产不会出现危害性的行业泡沫。
G、从投资者分析
1992年周期中，国有资本是房地产开发商的主体，投资带有很大的盲目性，对价格不敏感，部分人以国家资源谋个人私利，因而容易出现投资一窝蜂、极易产生泡沫，海南地产大泡沫中牺牲的基本是国有资本。
随着我国企业产权制度改革的深化，国有资本逐步从房地产这一竞争性领域退出，民营资本在房地产开发企业中占的比重越来越高，在广州等地区民营资本已成为房地产开发商的主体。民营企业在进行房地产投资时比较理性，追求经济效益，风险意识比较强。投资商理性程度的提高能抑制房地产泡沫的扩张。
H、从政府行为分析
行政手段直接导致了1992年周期房地产泡沫的兴起和破灭，行政调控的直接后果是导致房地产正常运行的迅速转势。对本次周期而言，房地产的复苏和兴旺主要是靠经济因素的作用，政府的产业政策、收入政策和利率政策等起了根本性的作用，这些经济手段对房地产的刺激作用是缓和的和渐进的，这有利于管理者和市场参与者预防、发现和补救房地产行业的泡沫问题。政府以后将更多地采取经济手段来解决房地产行业存在的问题，房地产行业不易出现大起大落。
I、从供求关系分析
由于在1992年的周期中，市场供给很大超过市场的有效需求，供大于求明显，而且结构性矛盾非常严重，大量的办公楼、别墅、度假项目、外销公寓等供给严重过剩，因而出现了很大的泡沫。1999年以来，市场供求矛盾逐步缓解，走向平衡，上海等地已出现供不应求的情况，泡沫现象并不严重。目前的供求矛盾基本是结构性矛盾，尽管目前空置房面积比较大，但其中有相当部分属于历史遗留问题，不形成有效供给，新竣工的产品产销率在90%以上，新开工项目基本实现销售。
J、从热点区域分析
在1992年和1993年房地产泡沫时期，热点出现在沿海的少数几个城市，而全国其他区域房地产基本处于起步阶段，并未受到沿海地区泡沫的影响，全国的资源集中在少数几个热点城市，因而引起这些城市整体性的泡沫。在本次周期，房地产在全国东部、中部和西部各大中城市都有大的发展，并未出现全国性资本向某个或某几个城市集中的现象，因此不会出现象1992年和1993年那样严重的泡沫。由于各地区经济发展水平和房地产发展水平极为不平衡，国土辽阔，城市化进程开始不久，各地区房地产强势运行的情况、存在的问题表现形式并不相同，因此不会出现全国性的泡沫。。
K、从土地市场分析
土地市场的失控和土地价格的暴涨是1992年周期房地产泡沫形成的重要原因，也是重要表现，地皮炒买炒卖投机严重。在本次周期中，土地市场开始规范，在部分城市已逐步实施经营性用地的招标拍卖制度，土地的炒买炒卖现象大为减少，购买土地用于自我开发的占绝大多数，地价的上涨主要是因为房屋销售旺盛的拉动，以及土地制度改革的影响，市政投入的加大也提升了土地的价值。土地投资和储备的大幅度增长的一个重要原因是，国家即将对全国经营性用地实施招标拍卖，促使开发商提前抢购储备土地。土地的泡沫有其特殊性，随着时间的推移，开发商土地储备的动机将减弱，土地泡沫问题将逐步缓解。2002年7月份以后土地投资明显下降，主要是因为土地实施招标拍卖的影响。预计土地开发投资和土地储备增长将逐步下降。
L、从市场化程度和市场体系分析
在1992年的周期中，整个房地产行业的市场化程度很低，市场机制不完善，房地产行业本身不具备纠错机制，泡沫一旦产生只好靠政府有形之手挤压。在本次周期中，房地产的市场化程度逐步提高，在广州、深圳和上海等沿海地区市场化程度已非常高，北京的市场化程度也逐步提高。市场化程度提高后，市场机制逐步完善，供求规律在房地产的发展中起到更大作用，市场无形之手将抑制泡沫的产生和扩大，发展中存在的大部分问题可以由市场的自我纠错机制改正。
1992年周期中除了不规范的一级市场外，市场体系很不发达，限制了房地产的良性发展，泡沫一旦产生没有吸收和转化的渠道。目前，我国房地产的市场体系逐步完善，土地市场逐步规范，商品房一级市场日趋有序，二级市场和租赁市场发展迅速。二级市场和租赁市场的发展促进了一级市场的繁荣，促进了房地产投资价值的提高，减轻和缓和了房地产的泡沫成分。在这方面，上海的经验最值得借鉴，上海目前二手房的交易量已逼近一手房的交易量。
M、从利润水平分析
在1992年的周期中，房地产价格特别是部分地区土地价格涨幅达到了惊人的地步，房地产属于暴利行业，许多资源根本不顾风险涌入房地产，自然是泡沫越来越大。而在本次周期中，除局部地区和个别项目外，房地产价格上涨基本属于合理范围，房地产行业尽管利润水平高于社会平均利润水平，但整体已结束暴利时代，市场竞争日趋激烈。在广州甚至出现了大部分房地产企业亏损的情况。经过上一个周期房产泡沫破灭的教训，市场参与者的风险意识显著提高。市场竞争加剧和利润水平的平均化有利于防止泡沫的扩大。
N、从房地产金融与资本运作分析
在1992年的周期中，房地产企业的开发资金中有70%以上来自银行贷款，而消费者并未得到信贷的支持，房地产金融基本处于真空，而来自银行的开发贷款中有相当部分的违规资金，银行资金通过银行系统直接参与项目开发，一实施宏观调控，银行资金从房地产行业抽离，造成了房地产泡沫的迅速破灭。在这次周期中，房地产金融得到了很大的发展，对消费者的抵押贷款增长迅速，有效地提高了居民的现实购买力，减少了房地产的泡沫成分。房地产项目开发资金对银行贷款的依赖度已显著下降到25%以下，银行不能直接投房产项目，对房地产贷款的控制日趋严格科学，尽管个人抵押贷款增长迅速，但是银行优质资产，坏帐率低于千分之五，银行因为房地产信贷而产生的风险因而降低。没有房地产金融的泡沫，房地产行业就不会出现大的刨沫。
在1992年和1993年中，房地产企业大量上市，在资本市场炒作现象严重，本身的资本运作不多，房地产泡沫扩大到资本市场。在本次周期中，尽管房地产强势运行，行业效益提高，但房地产上市公司并未得到炒作，房地产企业上市也受到严格控制，房地产企业的资本运作和借壳上市的增多。根据国内外经验，房地产泡沫时间房地产的泡沫将扩大到资本市场，从这点看，我国的房地产行业并未出现大的泡沫。
O、从周期波动特点与持续时间分析
1992年周期的房地产发展脱离了国民经济发展水平，理性程度低，市场大起大落，呈现出快速启动、大起大落的特点，泡沫的形成和破灭都很快，周期的上涨期为两年，整个周期为六年。由于本次周期和国民经济发展水平相适应，有强劲的市场有效需求的支持，且市场需求潜力甚大，在房地产经过六年的调整和积累后逐步启动的，整个发展比较理性平稳，目前每年投资增长在20%-30%，和1992年和1993年泡沫时期的百分之百以上的增长相比，属于理性和合理范围，市场参与各方理性程度大为提高。因此市场上涨期时间较长，整个周期是一个长周期，持续的周期将可能显著超过六年时间。目前房地产目前未曾出现整体性泡沫，存在的泡沫部分将在周期的后半段逐步消化和吸收，因此没有把问题看得十分严重。那种认为房地产只能上涨三年、市场一调整就说明有泡沫的看法无疑有教条之嫌。
现在开发商对购地和项目投资越来越谨慎，消费者的购方决策趋于谨慎，市场越来越多人议论泡沫和过热问题，这本身说明房地产的发展趋于理性，房地产的泡沫成分不大。往往是每个人都不担心泡沫的时候，泡沫问题就比较严重了。

通过以上的比较分析，我国房地产的本次周期是健康、理性和持久的，没有出现严重的泡沫，也不会出现整体性泡沫。且房地产的市场化程度提高、市场机制完善后，房地产市场逐步建立纠错机制，目前存在的问题有望在发展中逐步解决。

四、从房地产运行态势与争议焦点分析房地产泡沫问题
1999年以来，我国房地产进入新的一轮景气周期。与通货紧缩背景和大多数行业不景气形成鲜明反差，全国房地产业强势运行，总体发展形势良好，房地产对经济的贡献程度显著提高，房地产热成为全社会的共识。1999年以来全国房地产市场强势运行体现在以下方面：房地产开发投资维持高速增长，商品房施工总量不断扩大，新开工项目迅速增加，社会资源大量进入房地产；房地产市场呈现出产销两旺的局面；商品房销售增势强劲，商品房平均销售价格显著上升；房地产金融发展迅速，到位资金持续快速增长；东部、中部和西部热点城市不断。
因为房地产行业在通货紧缩背景下强势运行了近三年，房地产运行中局部地区、局部领域出现了一些矛盾和问题，房地产泡沫问题成为全社会争议最多的问题是一个必然结果。
房地产行业是否出现泡沫，程度如何，争议最大的表现在房地产运行态势的如下方面：投资过热；房地产价格上涨；空置面积；圈地运动；投机炒作；房地产金融风险。认为目前有泡沫的和没有泡沫的人士都乐意于从这六个主要方面去找支持性论据。认为房地产出现严重泡沫的人，往往会这样表述：投资太热了；价格涨得太厉害了，房价太高了；空置率太高了；圈地太热了；投机成分太高了；房地产金融风险太大了。果真如此吗？下面就结合房地产业的运行就以上争议最大的六个方面的焦点问题进行辩释，结论是并不如此。那些认为我国房地产出现严重泡沫的人表现出很大程度的以感性代替理性、以偏概全、夸大其辞甚至危言耸听。
1、 投资速度太高？
1999年以来我国房地产投资保持了20%以上的强劲高速增长,占固定资产的投资比重逐年提高(参见表四),房地产成为全社会的投资热点, 2001年房地产开发投资对中国GDP增长的直接贡献率为1.3个百分点，间接贡献率为0.6到1.2个百分点，两者相加共计1.9到2.5个百分点。房地产的投资热和通货紧缩背景下投资热点缺乏、国家产业政策大力扶持房地产的发展有关。2002年是前几年施工项目的竣工高峰，因此房地产投资数字比较高，但下半年以来房地产投资的增长速度同比有所回落。
表四:房地产开发投资增长及占固定资产的比重
　 1997年 1998年 1999年 2000年 2001年 2002年1-9月
房地产投资额（亿元） 3178.37 3614.23 4103.2 4984.05 6245.48 4862.69
房地产投资增长率 -1.2% 13.7% 13.5% 21.5% 25.3% 29.4%
房地产投资占固定资产投资比重 12.7% 12.7% 13.7% 15.1% 16.8% 26.4%

认为房地产出现泡沫的人的一个观点是投资过热，各路资源（外国、外省市和外行业）争相进入房地产业，国民经济对房地产的依赖程度太高。尽管本次周期中房地产投资保持较高的增长速度，但增长速度还在20%和30%之间，和1992年和1993年泡沫时期房地产投资年增长率达到117%和164%比，显得理性温和得多，且本次投资的热是有消费的热相支撑的，房地产销售增长速度在20-30%之间，在本次周期中投资与消费基本保持了协调增长比例。而在1992年和1993年房地产销售面积分别增长40.4％和55%，远远低于投资的增长速度117%和164%。同时，房地产热有利于社会资源的合理配置，促进了国民经济克服通货紧缩的不利局面，没有房地产的发展就没有近几年GDP7%-8%的增长速度。目前房地产投资的增长速度有所下降，新开工面积增长速度大幅度回调（2002年1-10月新开工面积增长为19.6%，比去年同期显著下降15.3个百分点），开发商对新项目的开发趋于谨慎，市场机制已开始自发性调整，我们很难从投资的数据判断房地产出现了严重的泡沫，房地产也不太可能出现投资过热性泡沫。当然，我们也应该看到问题，今年有些地区如北京、上海和广州等地的房地产投资的增长速度超过40%，个别地区房地产投资占总投资的比重超过30%，房地产投资增长过速导致未来市场供给压力增大，我们需要引导房地产投资的增长速度的平稳回落。
2、 土地市场过热？
在本次周期中，土地市场出现了过热现象,表现在土地购置面积和土地开发投资的大幅度增长，土地价格急剧上涨。2001年，开发企业土地购置面积为21660.6万平方米，同比增长了41.9%，与2000年的40%基本持平。2001年完成土地开发面积10300.54万平方米，同比增长了22.2%，大大低于2000年的40.9%。2002年1-10月份，全国完成土地开发面积8847万平方米，同比增长34.8%。在全国范围出现了圈地运动和土地紧缺，发展商大肆圈地成为本次房地产热中比较突出的问题，有的开发商购地动辄数千亩，珠江合生在天津一次性签定了12平方公里的土地合同。2001年，境外地产巨头如长江实业、新世界等也加入了圈地运动。土地市场过热，一方面沉淀了大量资金，其中相当部分是银行资金，开发商购买的土地也需要大量的后续资金投入。
对土地市场的过热也应有客观的分析，与1992年和1993年房地产泡沫期间以土地作为直接的炒买炒卖、价格暴涨不同，本次周期中土地本身并没有直接成为炒作对象，绝大多数的开发商购买土地是为了即期的或未来的项目开发，且开发的项目销售良好，土地价格的上涨幅度远远不如1992年和1993年泡沫时期（个别地区地产在几个月内成倍上涨，土地本身就是炒作对象），且价格有一个逐步上涨过程。完成土地开发面积虽然增长数字比较大，但远远低于1992年和1993年的水平（1992年同比增长175％，1993年同比96％）。因为房产销售情况良好，不少开发商加大了对土地购置和储备的力度，推动了土地价格的上涨，反映出开发企业对市场前景的看好。另一个重要的原因是国家对土地市场调控力度增大，土地市场市场化进程加快，将在全国范围实施经营性用地的招标拍卖制度，人们预期土地取得难度将加大并且价格将上涨，因此加大了土地储备的力度，促进了土地购置量、土地开发量和土地价格的上涨。因为土地资源具备稀缺性，市政开发投资加大，土地本身的价值在不断上升，因此土地的价格长期趋势必然是上涨的，在我们国家土地的价值长期被低估，目前的地价上涨有很大程度的恢复性上涨因素。可以预见，未来即使房价有所回调，土地价格整体趋势将是上涨的。土地市场开始规范后，土地市场的交易情况明显不如以前活跃，土地供应量已经开始大幅度回调，因此土地市场过热的情况已逐步得到控制。据北京市统计局统计，今年以来，由于土地政策调整，造成一段时期内房地产新开工项目减少，2002年前9个月全市房地产完成开发土地面积231.6万平方米，下降53％。在其影响下商品房新开工面积1652万平方米，仅增长7.4％，其中住宅1292.5万平方米，下降1％，对房地产开发投资增长后劲产生一定影响，但推动了土地供应方式的改革，从机制上预防了因土地转让、炒作而产生泡沫因素。因此不能把土地市场的过热等同于泡沫。
3、 房价大幅度上扬？
泡沫派人士所持的另外一个理由是房价大幅上涨，老百姓买不起房。笔者的观点是房价上涨属于正常范围，主要是因为现实需求强劲上涨而非人为炒作。
1999年、2000年、2001年和2002年1-9月的商品房平均房价为2053、2104、2226和2368元/平方米，环比增长-0.5%、 2.5%、 5.8%、6.38%，从本次周期的2000年年初算起，全国平均房价上涨15.34%,并没有象许多人夸张的那样涨幅很大。这样的涨幅远远低于1992年房地产泡沫时期的涨幅，1992年年底与年初相比，全国房价平均涨幅达到51％，海南等热点地区和一些城市涨幅超过1倍；三年的涨幅也不及美国和英国房地产一年的涨幅。分析房地产销售价格指数，1999年以来到2002年第三季度，宁波、杭州、上海、北京、南京、天津、深圳、广州的房地产价格涨幅分别为36.1%、20.7%、13.8%、0.9%、6.3%、3.6%、2.0%和-2.5%,每个地区的情况完全不同，不能以单一城市的上涨幅度来衡量房地产的泡沫，也不能以某个城市某个项目房价成倍上涨来衡量全局。宁波和杭州的涨幅在全国位居第一和第二，这和当地经济水平高、居民购买力强盛、房价基数相比低有关；上海房价的大幅度上涨和整个城市的经济水平、竞争力和开发度提高相关；深圳价格的上涨幅度较小和其基数高、城市竞争力上升慢有关；北京房价格一直很高，有畸形的成分，近年整体并未怎么上涨；广州房价逆势，目前房地产还在给1992年和1993年积累的泡沫消肿，同时开发热点的郊区化、大盘化也拉动了房价的下跌。各地区的情况差别很大，最旺的地区有其理由，没有理由认为房地产出现了全局性泡沫。2002年1-10月份，全国商品房平均销售价格为2357元/平方米，比1-9月的略有下降，北京地区的平均房价已低于2001年水平。房价涨幅已经开始趋缓，市场机制开始自发调整。
房地产价格的上涨有其合理性，一是需求旺盛，销售旺盛拉动房价上涨；二是地价上涨、住房品质提高推动房价上涨。在房地产消费中投资的比重在10-15%，属于合理范围，投机性炒作问题尚不严重，对房价上涨的影响并不大。
认为房地产有泡沫问题的人往往会说，目前许多人认为房价过高，买不起房。据报道，一项调查表明，83.2%的上海居民认为目前的房价过高，而上海目前的发展势头非常良好。笔者认为，房价的上涨是市场规律使然，而居民买不起房是因为贫富差别社会问题，不能把一些人买不起房和房地产泡沫等同起来，贫富差距问题只能通过转移支付以及经济增长在发展中予以解决，政府可以对贫困家庭实施补贴，推出低价商品房，但不能干预市场的价格机制。
认为房价高、有泡沫的理由，是我国房价收入比太高。说什么国际水平的房价收入比为3-6倍，而我国为8-10倍，宁波、南京等热点城市在12倍以上。作者认为，目前的房价收入比比较没有任何意义，市场的供求关系才是分析的根本。住房收入比 方法忽视了我们是发展中国家和房地产处于高速发展期的现实，计算方法有根本性的问题，房价收入比是一套平均水平住房的价格和家庭平均可支配收入之比，现在通行的算法是将一套住房的面积（有的用80平方米，有的用100平方米甚至有人用120平方米）乘以商品房平均价格，再除以家庭可支配收入，结果是面积高估（在香港100平方米住宅绝对是豪宅了），价格高估（大量的低价位存量房并未纳入计算），收入低估（忽视了我们的政府福利、购买力和灰色收入，北京市统计的可支配收入和居民的实际收入差别之大是人所公知的），这样计算的住房收入比并不能说明问题，甚至会得出错误的结论。
笔者认为租金回报率比住房收入比更能反映房价的情况。目前房产的租金回报率相比银行存款利息而言，是比较高的。以上海为例，住宅出租的年回报在7%左右，远高于银行存款，目前的房价有租赁市场价格的较强支撑，这也是许多人对房地产进行投资的理由。以后市场的走势可能是房价稳步盘升，租金适度回调。
房地产价格连续上涨后，必然进入一个周期性的回调，不可以将这种正常的周期性回调视为泡沫的破灭，并由此到推出泡沫的存在。有些地区房地产价格目前持续增长近3年，出现周期性回调也是十分正常的。同时房价的下调与房价的上涨一样有统计方面的原因以及建造成本变化的原因，北京房价今年开始回调，有一个重要的原因就是大量的低价位的经济适用房和城郊结合部项目推向市场。看房价的涨跌应强调同一项目或可比项目在不同时间段价格的变化。有人喜欢说某地某地的房价下跌了，泡沫开始破灭了，这是缺少逻辑推理的。
4、 房地产金融风险加大？
泡沫论者认为，我国房地产金融风险很大。实际情况如何呢？
近年来的房地产高速发展离不开金融业对房地产的大力扶持。房地产金融近年发展迅速。居民消费观念的转变、贷款利率的持续下调成为房地产抵押贷款高速增长的重要原因，房地产抵押贷款改变了以前购置房产完全依赖自有资金的消费模式，使更多的潜在需求转变为现实的有效需求。
1998年以来，个人住房贷款余额迅速上升，保持高速增长势头。到2002年9月底，金融机构个人住房贷款余额已达7500亿元，是1997年底的40倍，其总额已超过银行对房地产企业的开发贷款，且其质量很高，坏帐率在千分之五以下（主要是中国人的消费观念习惯量入为出，使用杠杆的投资和投机者不多），成为银行最优质的资产，其质量是向国有企业任何类型的贷款所不能比的。人们似乎更应关心银行对国有企业的贷款质量和资金使用效率。担心个人贷款快速增长会导致银行金融风险的说法缺乏合理依据。某种意义上来说，房地产抵押贷款分散了银行的风险，促进需求旺盛同时避免房地产投资泡沫的产生。
我们再来分析风险相对较大的房地产开发贷款。本次周期以来，银行对房地产企业的开发贷款增长速度在23%-25%之间，与房地产到位资金增长速度相当，大大低于房地产抵押贷款的增长速度，也远远低于1992年和1993年泡沫时期的增长速度（1992年国内贷款比1991年同期增长141％，1993年比1992年增长77％）。在1992年的周期中，银行贷款有相当部分由银行直接用于项目开发，贷款很方便地流向国有企业，而本次周期中，银行系统不再直接开发项目，银行贷款有相当部分流向了民营开发企业（这部分贷款审批严格、使用效率高），最主要的是目前开发的项目销售情况良好，贷款坏帐的比率比较低。
综合考虑开发贷款和抵押贷款，银行资金对房地产的支持程度在60%，占银行全部信贷的约10%，大大低于1992年和1993年的水平，也低于香港、欧美30%甚至40%的水平，房地产金融空间巨大，整体风险不大。
分析1999年以来房地产资金来源结构。1999年以来房地产发展资金充裕，资金结构发生重大变化。定金和预收款以及企业自有资金成为资金来源的主体，占全部资金来源的70%，预算资金影响日益减少，外商投资出现了恢复性增长。资金来源结构的优化有利于降低房地产金融的风险。
目前全行业的资产负债率统计数字为72%，低于1992年和1993年的水平，并不是某权威人士讲的85%，对于资金密集性的房地产行业还是比较正常的，值得注意的是资产负债率与银行贷款占总资产的比率代表意义是不同的，后者远远低于前者，目前企业的贷款中有相当比率是用于土地储备和土地前期开发的，这些负债所形成的资产质量无疑是高的。。
银行对开发贷款和抵押贷款的审批从2001年下半年起趋于严格，出台了一些调控性政策，有利于控制房地产金融风险。
5、 空置面积泡沫？
商品房空置面积成为讨论房地产泡沫时争议的焦点问题。泡沫论者认为我国的空置率大大高于国际通行的10%的水平，商品房空置面积急剧增长。
作为上一周期房地产泡沫的产物，1999年全国商品房空置面积为9124万平方米，当年新增1215万平方米；2000年，全国商品房空置面积净增量为642.5万平方米，增长幅度仅为7%，远远小于销售面积26.9%的增长幅度，远低于1999年的15.4%的增长水平，当年商品房净增空置面积占当年竣工面积的比例为2.8%；2001年，全国商品房空置面积净增量为1016万平方米，全年商品房空置面积增长10.4%，占当年竣工面积的3.7%。2002年1-8月份，全国商品房空置面积同比增长14.1%,目前商品房空置面积总量约为1.2亿平方米。1999年到2001年，三年新增商品房空置面积占三年新竣工面积的比重为5%，考虑到不计入销售的公建面积，1999年以来新建的商品房在竣工后基本实现销售。2002年新增空置面积加大，这和本年度竣工面积集中有关，一个楼盘也有一个合理的销售周期，这和市场的实际情况是相符合的，市场整体是供求基本平衡，局部地区、主流产品供不应求。个别地区甚至出现了商品房空置面积总量减少的情况，如许多人误以为泡沫成分比较大的上海，1999年空置商品房为1297万平方米，2000年为1250万平方米，2001年为959万，截止2002年9月底为779万，其中住宅为452万（空置一年以上的222万），上海近年竣工的项目全部实现销售，并已经消化了历史空置面积527万平方米，空置房的矛盾大大减轻。从全国的情况看，2000年商品住宅销售面积占同期竣工面积的比例达到82.4％，2001年和2002年达到98％，省会城市和计划单列城市中有1／3以上的城市销售面积大于同期的竣工面积。而1992年销售面积只占同期竣工面积的60％，1993年只占53％。尽管空置房的面积绝对值有增加，但占商品房总量的数字并没有提高，本次周期房地产的发展并未使空置问题严重化，空置问题主要是1999年以前的历史遗留问题，不能把历史老帐算在这次周期的头上，空置房问题最为严重的广州也主要是历史遗留问题。在现在的空置面积中，有三分之一已经是不再具备销售价值的积压房，空置面积在一年以内的将逐步消化。有人强调2002年1-8月空置房面积增加14.1%，说明问题很严重，主要未考虑这一年是商品房的竣工高峰，许多项目在一个合理的销售期内，以及大量的公建竣工因素。所计算一年以内的空置为摩擦性空置而非市场性空置，市场性空置（主要是一年以上）中主要是结构性矛盾引起的空置。我们应当注意到新开工面积的增幅已大幅度回落到20%以下（2002年1-10月份，全国新开工面积30958万平方米，同比增长19.6%，增幅比去年同期减少15.3个百分点），随着市场新增供给压力的减轻，在合理销售周期内的所谓空置房将在销售周期内完成销售。
现在有许多人习惯将全国商品房空置率与国际商品房空置率10%的警戒线比，得出泡沫的结论。现在国内关于商品房空置率的算法差别很大，是按当年竣工面积计算，还是按三年的竣工面积计算，包括不包括存量房产，都没有一个统一的说法，有的说空置率是26%，有的说是15%，强调1.2亿平方米总量的概念，并未进行历史性的实事求是的分析，把历史老帐算在新周期头上，得出的结论是不可信的，但影响极为负面。
目前房地产主流产品为住宅，从前期建设到竣工需要2-3年时间，用空置面积和三年竣工面积的比例来反映空置问题的严重程度比较合适。本次周期启动以来，房地产强势增长已有三年时间，用空置面积和三年竣工面积的比例来反映问题能够说明这三年空置房的问题是否比以前更严重，这一指标1999年、2000年和2001年的数据分别为17.2%、16.2%和15.4%，空置房问题的严重程度是降低了还不是提高了，现在的空置房问题主要是历史性的老帐问题。考虑我国房地产的商品化程度不高（大量的存量房）、历史性问题的累计影响，市场不充分导致摩擦性空置比例高，对按以上算法计算的空置率进行修正，和国际水平比，我国的空置房问题并不见得有多少严重。
部分地区如北京，别墅、公寓、办公楼、商业营业用房开始滞销，这主要是市场的结构性矛盾。以北京为例，目前北京住宅的供给市场中高档住房和商务楼盘占的比例较大，而最为广大的中低收入消费者关注的低价位商品住房开发规模却相对较小。据有关方面对北京现阶段的购房需求所进行的最新调查表明，83.5%的购房者需要5000元／平方米以下的住房，集中在平均价格附近。结构性的矛盾将在结构性的调整中逐步解决，并不能用来证明整体存在泡沫问题。
我们在看到空置过多带来的危害的同时，也应认识到，适度合理的空置是市场调节信号和调节机制，有利于资源在各行业中的合理配置。
6、 投资性消费比例大增？
泡沫论者认为本次周期中投资和投机者比例太高，将成为未来市场的做空力量。本人也不以为然。
在本次周期中，使用性购买的比例在85%以上外，投资性和投机性的购房者占的比例若10-15%，而且每个地区不一样，投机投机性买家比较多的地方往往是有经济实力作为基础、经济开放度高，有一个好的租赁市场、民间资本比较充裕，比较典型的有上海、北京和杭州，这些地区房地产发展的整体态势是良好的。在本次周期中投机性买家远不如1992年和1993年的周期，且以个体为主，且投机性炒作受到的限制条件比较多，对市场的影响不大，这些投机性的买家对活跃市场和产品市场定价也起到了一定的积极作用。在证券市场萧条、投资机会缺乏的情况，资产配置到房地产，投资性买家增多也是市场的产物，有利于培育租赁市场。泡沫论者喜欢说上海投资和投机比例奇高，甚至竟然有人黑纸白字说上海的外地购房者比例达到50%以上（简直是编造！），作者在上海有九年的房地产实务和研究经历，我认为上海的房地产市场是非常健康的，许多人在上海置业是看中上海的经济实力和前景，以及上海有一个巨大的租赁市场。在一些经济相对沿海和省会城市比较落后的城市，尽管近年房地产的发展速度比较快，但投资和投机性的买家比例就低得多。投资和投机性的力量在本次周期中存在有其合理性和积极意义。

结 论
房地产1999年以来进入新一轮景气周期强势运行，对促进国民经济发展和人民生活水平提高发挥了重大作用。通货紧缩背景下房地产行业强势运行是房地产周期性波动规律、社会消费形态转变、国家产业政策大力扶持等内外因素共同作用的结果，本次房地产周期与1992年和1993年泡沫时期有完全不同的特点。目前社会各界对房地产泡沫问题意见纷争，主要是看待1992年以来特别是1999年以来房地产行业存在和新出现的问题的立场、观点、方法和所处的利益角度不同。我国房地产运行态势良好，中国房地产整体无泡沫，尽管存在局部的过热和泡沫现象，但更多是行业发展中存在的问题，市场机制的自发性调整功能逐步增强和房地产行业中长期良好前景将促进目前存在问题的解决。政府已制定政策、采取措施解决存在的问题和预防新的问题的产生，主要为了促进考虑产业的中长期持续发展，不是所有的政策都是针对泡沫问题的，政府鼓励房地产行业发展的中长期政策将不会改变也不可以改变。政府应该注意到周期性规律和市场机制已开始发挥其自我稳定和自我调节的作用，政府政策制定应防止政策调控过度对房地产行业发展和国民经济的不利影响。政府的职能和政策制定应是促进房地产市场体系和市场机制的完善，不能破坏市场机制特别是价格机制。政府采取措施扩大有效需求是解决存在问题的根本办法。特别要防止将局部的问题等同全局的问题、个别的现象等同于普遍现象、存在的问题等同于泡沫、将历史旧帐新算等将泡沫问题严重化的做法，要爱护房地产促进经济发展和改善人民生活这一来之不易的大好局面。