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 2004年债券市场投资机会 |
| 投资理财－－王小坚 |
| 随着宏观经济形势和市场的变化，2004年债券市场的投资环境面临全新的变 化，债券市场投资者特别是对于纯债券投资者，有必要根据市场的形势对自身 的投资思路作出相应的调整。整体上看，2004年市场环境的变化将表现在以下 几个方面： 首先，宏观经济将保持良好的发展态势，GDP将继续保持高速增长。由此带 来的利率上扬压力将对固定收益类证券造成较大的冲击。其次，货币政策将继 续以保持利率稳定和货币供应量稳定增长为主要目标，控制货币的过量投放将 是央行在新的一年里的一个主要政策目标。从主要政策性银行得到的信息表明 ，央行对于2004年的信贷规模的扩张有极高的警惕心理，由此可以判断市场利 率面临上升压力的信号。再次，长短期利率息差将会有所扩大。调整超额准备 金利率后，央行对于短期利率的态度就一直成为市场关注的焦点。央行年末的 公开市场操作说明，短期利率稳定已经成为重要目标，加上大量超额准备金被 挤出后，也将对短期利率市场造成冲击。随着短期利率下降和长期利率上扬压 力的加大，长短债之间的息差将会扩大。 另外，市场创新将成为主要的热点。开放式回购、远期交易、利率期货等一 系列的利率产品，在市场需求的推动下有可能逐步露面，这些产品的出现对投 资者而言，不但是新的投资机会同时还是考验。2004年投资者素质也将有一个 较大的提升。债券市场从来都是机构博弈的市场，随着2002－2003年市场的起 伏、新交易工具的发展和环境的完善，投资者必将更趋于成熟。 投资者在2004年所面临的是一个非常复杂的投资环境。从上面的分析中，至 少有两点比较明确：一是2004年债券投资将以防御性投资为主。二是市场的投 资机会将主要来自于对创新的把握和对市场间投资机会的挖掘。下面将从这两 个角度对2004年债市投资机会进行分析。 防御性投资表现在对债券敏感度控制和操作方式的把握两个方面。对于一般 的稳健型投资者而言，短期债券与浮息债券无疑将是最优的选择，将自身的组 合久期调短，回避利率风险是基本的操作思路。在操作上，要回避单边利率风 险引发的下跌，同时对短线行情加大投资力度。但类似保险公司的投资者由于 其现金流有特殊性，所以在对长期债券资产的投资上，灵活性受到限制，组合 的久期会相应增加，不得不面对更大的利率风险。如果在这种防守性市场中能 够局部采用积极型投资策略，无疑将部分对冲这种限制带来的损失。所以建议 这部分投资者在投资时对组合进行适当调整，用一定的资金头寸投资市场短期 热点品种并进行积极操作，以弥补持有长期债券资产可能出现的浮亏。防御性 的投资策略中积极的部分也体现在从短期货币市场角度寻找投资机会，积极参 与短期回购与短期票据的投资，增加资产的流动性。同时参与资金推动或者消 息推动型局部行情，增加获利的机会。一言以蔽之，就是在被动防御的同时不 放弃任何获利机会，其中的操作幅度视机构投资思路不同而有所差异。 但是，从整个投资理念看，上述投资思路较为被动并带有很大的主观性，在 理性的把握上有所欠缺，不符合大规模资金的投资。相比之下，市场创新和对 市场间投资机会的挖掘将是更有希望带来盈利的操作方向。这一点可以概括为 以下几个方面： 第一，新工具的使用将从根本上带来新的获利机会和回避风险的工具。如开 放式回购是回避系统性风险的主要工具，这可以与上述被动型操作相结合，特 别是通过与远期交易的搭配来部分抵消持有长期债券带来的利率风险；这两者 相结合又将组成全新的操作模式，带来单边利率走势下的获利机会。 第二，市场间套利机会的寻找和把握。如国债与金融债券之间的套利操作， 这一操作在金融债券可以进行合理避税的前提下较为可行。在通过放大融资与 融券买卖金融债券与国债，锁定之间的息差，从而带来无风险的收益。这一操 作比较适合长期持有大量债券头寸的机构应用。另外，类似的操作可以在货币 市场长短回购之间进行操作，通过拆短放长和滚动操作来得到其中的无风险息 差。通过在不同期限、相同收益率或者不同收益率相同期限的债券之间进行套 期或者套利。 第三，对债券定价的深入研究。市场对于不同证券品种价值的认识从来都是 动态的过程，如2003年的可转债，可以说对期权价值（条款判断）的定价是推 动其上涨的一个理论基础。对于国债、金融债和企业债券也是一样，不同的收 益率定价将对其价值的认识产生不同的判断。特别是对浮息债券、内含期权债 券等品种，借助先进理论的帮助，可以先于市场发掘其价值并做出相应的操作。 当然，上述的情况必须有一个整体协调的过程，之间相辅相成。对于不同的 投资者更是要有不同的侧重点，对于小规模资金的积极型投资者，应该保持更 加灵活的操作方式和更好的流动性，合适的放大操作和对短线局部行情的把握 仍是较好的操作方式。对于资金规模较大、风险偏好低的机构投资者，在作好 资产组合配置的同时，进行一定的积极型操作，同时配合仓位进行套利操作是 较为合适的操作方式。而市场创新带来的投资机会对所有投资者而言，是非常 平等的机会，机构投资者更应该在这一方面加强研究和分析的准备工作，为领 先市场打下良好的基础。 （作者为上海兴创投资管理咨询有限公司研究员） |
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