万事利集团概况
　　集团位于丝绸之府、著名的风景旅游城市——杭州。经过近30年的发展，现已形成以丝绸、纺织、服装为主，生物科技、文化产业、房地产并举的四大产业群，成为国家大型一级企业。
　　集团拥有独立的进出口权，科工贸相结合，一流的人才、一流的管理、一流的设备，使得万事利产品畅销全国各地，并出口美国、日本、欧盟、巴西、中国香港等30多个国家和地区，与此同时，还与多家世界知名企业结成战略合作伙伴。集团现下辖跨行业、跨地区、跨所有制的企业20多家。
　　集团拥有的“万事利”商标是丝绸行业内惟一的中国驰名商标。随着全球经济一体化和世界制造业基地向中国“长三角”地区的转移，集团已制定出在2005年实现“三个三”的战略目标，即建立三个基地（大规模服装基地、印染基地、生物科技基地）；建立三个市场（服装大市场、大型商住一体的建材市场、文化商城大市场）；打响三个品牌（万事利服装品牌、生物科技品牌、南方家园房地产品牌）。

*ST联华（600617.SH）概况
　　*ST联华总股本167,194,800股，其中未上市流通93,636,360股，流通A股900万股，流通B股64,558,440股。
　　*ST联华主导产品主要是聚脂切片、合成纤维及其深加工产品。

收购概述
　　万事利集团分别与化纤集团、上投实业、新纺织于2004年6月28日签订了《股权转让协议》。万事利集团受让化纤集团持有的＊ST联华14.88 %国有股和社会法人股(2,487.096万股),上投实业持有的＊ST联华5.69%国有股(951.948万股),新纺织持有的＊ST联华5.69 %国有股(951.948万股)，总共占*ST联华总股本的26.26%。

收购的价格
　　化纤集团转让的价格为1.07元/股,上投实业和新纺织转让的价格为0.45元/股,总的收购价为人民币3,521.4264万元（均价0.80元/股）。

支付方式和付款进度
　　股权转让协议签署后3个工作日内,万事利集团向化纤集团、新纺织、上投实业支付股权转让总价款的30%；在本交易获得国务院国有资产监督管理委员会正式批准后20个工作日内,万事利将剩余的70%的股权转让款汇入中国证券登记结算有限责任公司上海分公司指定的帐户,由中国证券登记结算有限责任公司上海分公司按照有关上市公司股份协议转让规定转付化纤集团、新纺织和上投实业。本次转让款全部以现金支付,转让后股权性质为社会法人股。

过渡期的安排
　　万事利集团于2004年6月28日与化纤集团、纺控集团、上海国际签订《股权转让补充协议》，对＊ST联华的债务重组、资产重组、人员安置、过渡时期共管和人事安排作出框架性约定。

该案例的积极意义
对目标上市公司的选择独具慧眼
　　对于大部分收购方来讲，对带*ST的上市公司一般都不太敢碰，惟恐背上一个大包袱。万事利集团敢于收购*ST联华，不但魄力很大，而且独具慧眼。
　(1) 注册地在上海，便于管理
　　作为一家浙江公司，收购一家注册地在上海的上市公司，便于管理，也有助于树立公司形象。
　(2) 员工人数少，负担轻
　　截至2003年12月31日，*ST联华仅有员工110人，没有需要负担费用的退休工人。由于*ST联华的聚脂切片等化纤业务还需要一些员工，另外，其主营业务与万事利集团的主营业务有一定的关联度，比较容易消化员工。
　(3) 债务和或有债务较少，便于重组
　　*ST联华短期借款1.80亿(合并数)，没有长期借款，对外担保5,000万元。应该说，这样的债务和或有债务与同类壳公司中比较而言是较容易解决的。
　(4) 主营业务有一定的关联度，便于收购后的整合。
　　*ST联华的主营业务与万事利集团的主营业务同属纺织业，有一定的关联度，对收购后的整合提供了便利。

*ST联华资产隐含较高的潜在价值
　　联华大厦隐含着较高的价值，该大厦由*ST联华的下属子公司上海联华房产有限公司开发。联华房产注册资本800万美元，*ST联华占60%股份，另一股东是海泉国际有限公司（占40%股份）。联华大厦开工时间是1995年5月，目前已结构封顶并停工待建，已停工近6年。
　　联华大厦位于上海市黄浦区（原南市区），是26层的商住楼，总建筑面积约26,000平米，预计建筑总成本2.1亿元。截至2003年12月31日，联华大厦账面价值14,893.69万元。由于近几年上海房地产价格涨幅较大，位于上海黄浦区的商住楼价格大约为15,000元/平方米。按照这样的价格计算，建造好后的联华大厦价值约为3.9亿元。扣除建筑总成本后，尚有1.80亿元的盈利（暂不考虑营销、税收等其他费用）。按照60%的股份比例，*ST联华应有1.08亿元的投资收益。如果*ST联华在重新启动联华大厦之前能将海泉国际持有的40%收购过来，则可获得1.80亿元的投资收益。
　　如果联华大厦能够顺利销售，*ST联华的财务状况可以大大好转。*ST联华的其他应收款大部分可以收回，银行短期借款可以下降到1亿元以内，每股净资产有望超过面值。万事利集团的收购价格面上看来是溢价收购，实际上考虑到联华大厦的价值，应该是物超所值。

风险的防范方面值得借鉴
　　万事利集团拟将下属的杭州文化商城有限公司之股权，优惠性地注入*ST联华，并以此为平台，主营业务逐步转为以房屋出租、图书批发与连锁零售、印刷、出版发行、版权贸易和电子商务等为内容的综合文化产业。
　　万事利集团未将其有优势的主导产业（丝绸面料和服装）注入上市公司内，一方面避免因为持有上市公司股份比例较少而导致利润稀释，另一方面也是最大限度地防范风险。从最坏的角度着想，防范上市公司一旦产生没有预料到问题的或有负债，即便上市公司因此而停止运行，也不会危及母公司的正常运营。并且，充分利用上市公司的融资优势发展新的产业，这也是对母公司新产业最好的支持。

该案例值得注意的几个问题
该项收购的不足之处
　　万事利集团本次收购的股份比例较低，仅为26.26%。如果万事利集团后续需要增持股份的话，成本将会大大提高。
　　也许，某些股东较高的持股成本阻碍了万事利集团的收购步伐，如北京创业园科技投资有限公司去年从中信信托投资有限责任公司的手中受让了*ST联华8.54%股份，受让的价格为1.80元/股。但*ST联华的法人股比例高达56%，其完全会更有耐心增持。
　　当然，不排除将来万事利集团还会增持股份，但届时收购的成本比现在高的可能性较大。

*ST联华将如何避免退市？
　　留给万事利集团的时间并不多，如何避免*ST联华退市，我们将密切关注*ST联华的神来之笔。
（作者为上海胜道投资咨询有限公司总经理）
表1：ST联华前十大股东情况（截至2004年中期）
序号 股东名称 本期末持股数(股) 比例（%） 股东性质(国有股东或外资股)
1 上海化纤（集团）有限公司 24870960 14.88 国有股东
2 北京创业园科技投资有限公司 14279220 8.54 法人股股东
3 上海市上投实业投资有限公司 11949480 7.15 国有股东
4 上海新纺织经营开发有限公司 11328480 6.78 国有股东
5 中国东方资产管理公司 9519480 5.69 国有股东
6 上海爱建股份有限公司 3261870 1.95 法人股股东
7 上海嘉盛投资咨询有限公司 3012270 1.80 法人股股东
8 中国银行上海分行 2790000 1.67 法人股股东
9 中信信托投资有限责任公司 1710000 1.02 法人股股东
10 珍德塑胶有限公司 1674000 1.00 法人股股东
前十名股东关联关系或一致行动的说明 第一名与第四名股东存在关联关系，均为上海纺
织控股（集团）公司控股企业。

表2：ST联华主要的财务数据（单位：人民币万元）
项目 2004年中期 2003年 2002年 2001年 2000年 1999年
主营业务收入 5,122,78 14,360.33 18,401.15 32,311.77 41,430.44 27,825.45
净利润 1,268,33 -6,832.73 -16,881.99 112.82 619.22 524.99
总资产 34,280.26 37,189.15 43,408.37 56,456.16 53,244.37 52,408.35
股东权益(不含少数股东权益) 3,462,83 4,684.10 11,598.49 28,480.48 28,364.15 28,179.64
每股收益(元/股) -0.076 -0.41 -1.01 0.007 0.037 0.0314
扣除非经常性损益的 - -0.39 -0.63 -0.002 0.0375 0.03
每股收益(元/股)
每股净资产(元/股） 0.21 0.28 0.69 1.70 1.70 1.69
调整后的每股净资产(元/股) 0.21 0.28 0.68 1.60 1.60 1.60
每股经营活动产生的现 - 0.043 -0.003 -0.12 0.12 0.19
金流量净额(元/股)
净资产收益率（%） -36.63 -145.87 -154.55 0.40 2.18 1.86
扣除非经常性损益的加权 - -80.00 -52.63 -0.14 - -
平均净资产收益率(%)