2005年下半年外汇市场的最大趋势就是没有趋势，尽管从汇价的表现来看，在美元上半年部分收复了此前三年的部分失地后，多空双方的力量对比在2005年下半年达到了前所未有的均衡状态，使得各货币持续上涨或者持续下跌的机率大为减少。在这种牛皮盘整的行情中，欧元区政治面和经济面的背道而驰，令欧元兑美元无奈地再一次陷入了区间宽幅震荡的走势之中。

欧元利空：
德国政局错综复杂

　　自今年7月5日开始，欧元兑美元一度借助国际油价高涨和飓风袭击美国致使美联储升息前景黯淡的题材，自年内低点1.1866逐步走强至9月2日的阶段性高点1.2589。正当市场人士预计欧元越过1.25的中长期阻力位后将展开一波拉升行情时，德国大选出人意料的结果却令欧元刚刚开始的上涨趋势戛然而止，在此后的半个月时间内，欧元再次回到了1.19-1.25的盘整区间下档，颇有些“出师未捷身先死”的意味。
　　按照市场原先的预期，计划改革德国经济的基民盟主席默克尔很可能获得决定性的胜利，但9月18日的大选结果却显示，这次大选是二战以来德国最为胶着的一次选举，两大政党势均力敌，基民盟在国会获得225个席位，而现任总理施罗德领导的社民党则得到了222个席位。尽管在10月2日德累斯顿举行的递补选举中基民盟再添一席，扩大了对社民党的优势，但双方均没能在613席的议会中占据大多数的席位。不过直至10月上旬，双方仍然坚持应由自己领导新政府，因此目前可以确定的就是，德国政局将面临长达数周的不确定局面。
　　金融市场普遍认为德国的选举将奠定2006年和2007年意大利和法国大选的基调，而本次德国大选错综复杂的初步结果令分析师颇感失望。由于双方争执不下，令投资者担心德国的经济改革可能将陷入停顿，至少在短期内将受到影响。作为欧元区第一大经济体的德国对于欧元区的影响是显而易见的，德国政治局势的不稳定也直接打击了欧元的市场人气。
　　施罗德去年曾推出了一项包括退休金、医疗和就业改革在内的整套计划，试图帮助德国经济摆脱持续数年之久的停滞状态，但这些措施因为不能降低失业率，因此并不受选民的欢迎，使得社民党在一连串地区性选举中失败，从而导致全国大选提前一年举行。在选举中略占优势的默克尔誓言进行大刀阔斧的税收和劳工市场改革，带领德国走出经济低谷。
　　多数分析师认为，无论“大联盟政府”是由默克尔还是由施罗德主导，都难以在各方之间找到共识，因此将难以作出关于劳工市场和税收政策等方面的决策，这将令德国结构性经济改革陷入僵局。即使成立了“大联合政府”，德国政局依然存在诸多不稳定因素，再次提前举行大选的可能性较大。
　　德国乃至欧洲各国的经济官员都对德国目前的窘境表达出不同程度的担心。德国工商联会主席布劳恩表示，德国未能就经济改革达成政治上的一致，将对德国中期经济增长构成风险，而德国迫切需要的经济改革绝对不能停止。欧洲央行总裁特里谢也表示，下一届德国政府及欧洲其他国家政府应坚决推动经济改革，这些改革对提高欧元区12国经济增长率至关重要，必要的结构性改革将加快经济增长并增加就业机会。特里谢认为，2005年和2006年欧元区潜在增长率在1.9%左右，但是在2007年以后，结构性改革将会推动经济增长达到2%以上。从这个角度来说，生产性投资和结构性改革非常关键，而目前的德国政府似乎却正与结构性改革渐行渐远。
　　与此同时，评级机构标准普尔表示，德国大选的结果对该国的信贷评级并不会产生立即性的影响，但新政府的政策至关重要。可能产生的结果包括由基民主盟与社民党共组大联合政府、三党鼎立的的联盟、少数派政府甚至重新选举。新政府应该有意愿也有能力收紧德国财政政策、改革社会保障体系并且贯彻近年来展开的结构性改革。
　　从财政与经济面的表现看来，德国在同为AAA评级的国家中表现落后，在该级别中，德国的增长前景表现最弱，主要受制于劳工市场的结构性障碍。另一方面，联邦政府负债今年来大幅攀升，预料将占GDP的67.6%，为AAA评级国家中最高。
　　由于德国政局处于不确定状态，组建成联合政府以及改革计划被改变的前景令市场感到不安，众多分析师开始预计欧元将继续疲弱。
　　对于欧元来说，最坏的结果可能是不仅没有明显的胜者，而且各方均难以组成联合政府。这种情况即使不会延续数月，也可能会持续数周，这种不确定性对市场而言是最糟糕的事情，在此前提下抛售欧元、远离风险将是一部分交易商的交易选择。

欧元利多：
经济改善升息有望

　　虽然德国政局不稳在9月份对欧元造成了沉重的打击，不过2005年下半年欧元区的基本面表现并非一无是处，经济加速复苏、升息预期显现以及外资流入增加等因素都对欧元今后的走势带来积极的推动作用。

　　欧元区经济加速复苏

　　虽然欧元区经济一度受制于高油价，出口竞争力也因欧元兑美元汇率的过度上升而受到削弱，但由于今年上半年欧元汇率大幅回落，并且在相当长的一段时间内维持在低位，从而增强了欧元区出口商品在国际市场特别是在美洲地区的竞争力，将为欧元区经济在下半年加速回暖奠定良好的基础。
　　数据显示，今年夏季欧盟和欧元区经济景气指数明显上升，并未过多地受到油价高涨以及美国飓风带来的不确定因素影响。欧元区9月经济景气指数已连续第四个月上升，自8月的97.8上升至98.6，优于分析师预期的97.3，而9月的企业景气指数六个月来首次升至正值，达到0.07，这表明欧元区经济自去年秋季以来的疲弱表现已暂告一段落。
　　欧元区内几乎所有的行业都出现了不同程度的加速复苏，欧元区9月制造业采购经理人指数从8月的50.4攀升至51.7。与此同时，9月服务业采购经理人指数更是自上月的53.4稳步走高至54.7。
　　各行各业的回暖正为欧元区经济复苏扫除最大的障碍——内需不足。欧元区8月的失业率为8.6%，与年初时的8.9%相比，已经出现了一定幅度的改善。而失业率下降的直接效果就是推动欧元区居民的消费热情显著回升，8月欧元区零售销售较上个月增长了0.9%，较去年同期上升了2.0%。
　　令人颇感意外的是，欧元区第一大经济体德国的经济复苏并未如德国政局那般充满不确定性。受益于全球经济复苏回暖，德国9月的制造业和服务业采购经理人指数也分别自8月的48.7和54.6上升至51.0和56.2，制造业一改前五个月萎缩的尴尬局面，半年以来首次出现恢复扩张的情况，显示出德国企业受到强劲外需的推动而增加了产出。
　　德国乃至欧元区经济的良性复苏势头正在延续，也为欧元的基本面带来了至关重要的一抹亮色。

　　通胀上升令升息有望

　　在经济回升的同时，欧元区的通胀压力也在近期呈现出明显的上升趋势。国际油价8月底一度上升至每桶70.85美元，即便在10月初回落至每桶62美元附近，比起年初时的每桶43美元，上涨幅度仍然超过40%。此外，欧元长时间处于相对低位推升了进口物价，令欧元区的通货膨胀年率连续数月超过了欧洲央行规定的通胀目标上限2%。欧盟统计局公布，欧元区9月通胀年率初值已经高达2.5%，通胀风险显而易见。
　　事实上，欧洲央行已经注意到通胀上涨所带来的风险和潜在危害。包括欧洲央行首席经济学家易辛、德国央行总裁韦伯和荷兰央行总裁魏霖克在内的欧洲央行决策者近期均在强调通胀上升的风险，欧洲央行总裁特里谢更是在10月的利率会议后表示，油价造成的第二轮效应将可能释放通胀压力，令区内通胀存在上档风险。在经济加速复苏而通胀风险加剧的同时，升息成为一种合情合理的抑制通货膨胀的选择。
　　尽管欧洲央行在10月的利率会议中仍然决定维持指标利率在2%的水平不变，不过，对于通胀压力的担忧已令市场人士对于欧洲央行的升息行为充满期待。
　　摩根士丹利分析师巴兹预计，明年年初欧洲央行将把基准利率由目前的2%调升至2.25%。德国外贸协会主席伯尔纳预测，因为高油价引发通胀压力，欧洲央行可能在明年开始升息，并启动一个持续数年的升息周期。多数分析师预计，欧洲央行将在明年年中升息。
　　利率期货市场显然也已经为此做好了准备。9月下旬，欧元银行间拆放款利率交易商预计欧洲央行在2006年年中之前升息的可能性仅为30%，而到了10月上旬，他们已经确信维持利率不变的局面将在明年6月结束。
　　数位分析师指出，特里谢的强硬言论以及市场对于经济复苏的信心可能使投资者进一步对升息押注，很显然，押注欧洲央行升息也为欧元提供了又一次绝处逢生的良机。

　　股票市场吸引外资流入

　　欧元走弱无疑也增加了企业的盈利，分析师今年以来稳步调高了对欧洲企业获利的预估，对欧洲企业在2005的获利增长预估已由年初时的约10%攀升至15%左右，优于对美股获利增长的预估值14%，也远高于分别为7.9%和9.9%的美股和欧股获利增长十年均值。
　　在全球基金经理更加青睐股票的今天，各国资本市场特别是股票市场孰优孰劣成为投资者判断投资者方向的主要因素。相比之下，欧洲股市在2005年来展现出少有的投资吸引力。以德国股市为例，与美股相比，德国很多类股票的股价都更具有投资价值，再加上近期德国企业获利强劲以及德国股票的回报有望高于德国债券，各类因素齐发力，将德国股市推升至自2002年4月以来的最高点5,138.02点。
　　调查显示，尽管油价飙升，但德国股市DAX指数预计将进一步走强，并有望于2005年底稳地定立在5,000点的心理大关上方。与此同时，曾经被寄予厚望的美国股市却表现欠佳，2005年中维持了区间震荡的格局，令投资者无从获利。

　　外汇储备结构逐步调整

　　欧洲经济回暖及欧洲央行未来升息的可能性增强了欧元的避险作用，加上俄罗斯央行在今年两次宣布提高欧元在外汇储备中的权重，令交易商揣测包括亚洲国家央行在内的各国央行将增加欧元的储备比例。俄罗斯中央银行宣布，把计算卢布汇率时使用的外国货币中欧元的权重由原来的30%上调至35%，而美元在该两种货币组成的结构中的权重由原先的70%下调至65%。这项措施反映出欧元在决定汇率方面所扮演的角色越来越重要。
　　尽管在相当长的一段时间内，美元仍然是各国央行外汇储备的首选，但随着美联储不断提升联邦基金利率，美国债券价格持续下跌，债券市场的吸引力已经大不如前，各国央行逐渐显露出抛售美国国债的意愿，近日委内瑞拉更是证实已经沽售了200亿美元美国国债。美元和欧元在国际地位上的此消彼长，对欧元构成了实质性的资金面利好。
　　虽然第三季度欧元无奈地回到了1.19-1.25的区间内进行盘整，但随着欧元区的利好因素逐渐显现，欧元仍有望再次测试盘整区间的上档1.25水平。如果欧元能够充分借助各项利好因素而升破60周均线所在1.2650，将推动欧元再次出现相对明朗的上升趋势，不过，短时间内1.19-1.25将是合理盘整区间，逢低吸纳欧元依然可行。

（作者为中国银行外汇交易员）