价值投资这个词大家都耳熟能详了，如果到股票市场里转一圈，十个人中有九个都会告诉你他是价值投资者。笔者也以价值投资者自居，经常跟一些专业人士讨论股票的价值，大家都自认为是价值投资者，可大家对股票的认识又是如此不同。在股票升完又升的今天，大家公认已出现泡沫，可大家又都满仓持股，笔者不禁疑惑：自己是价值投资者么？
　　满仓好解释。1999年4月，华尔街分析员有72%认为科网股出现泡沫，但泡沫真正破裂的日子是2000年3月。尽管股市有泡沫，但不知道泡沫能吹多大，泡沫何时破裂，大家都是凭经验，跟着趋势走，这一点无可厚非。
　　真正让笔者疑惑的，是什么是价值投资。
　　格雷厄姆写过一本《证券分析》，被认为是价值投资的圣经。书中列出了选股的六条原则，用这六条原则来套中国的A股市场，能入围者寥寥，估计也就是个别金属类的上市公司。究竟什么才是价值投资呢？
　　价值投资首先要看股票估值。关于股票估值的方法很多，严格来说，就是绝对估值和相对估值。
　　绝对估值就是现金流折现，公式很简单，难的是假设。假设不同，得出的结果就有天壤之别。所以，研究员的报告，结果不重要，假设才重要。如对中国人寿的估值，有的分析员估到90元/股，有的估到20元/股，主要的差异在于投资收益率和今后保费收入的增长。
　　相对估值就是和本国市场或国际市场上的同类公司相比较，买便宜的，卖贵的。贵和便宜都是相对的，也是建立在假设基础上的，如甲公司管理层能干，成长性高，公司自然估值高，但这是假设。
　　未来不可预测，假设不可能完全准确。无论是绝对估值还是相对估值，都是由人来作假设，而人会受各种因素的影响。从这个意义上讲，股票不存在精确的合理价，也许存在一个相对合理的区域，就如同中国人寿，A股和H股的差价超过50%，而双方高举的都是价值投资的大旗。
　　2005年5月，上证综指1,000点。一些价值投资者认为要跌到700点。如今3,000点，还是这些价值投资者，认为目前股票价格合理；考虑到中国的低利率和经济高增长，后面还有30%的上升空间。
　　两年前，拿着放大镜找缺点，如今，变成拿着望远镜找优点。
　　物理学家海森堡有一句话：这个世界怎么样，取决于我们看世界的眼光。确实如此。
　　两年前，分析师写研究报告，最出色的公司，合理市盈率一般只给15倍，最大胆的分析师也只敢给20倍。最近读研究报告，关键词只记得两个，一个是注资，一个是2007年50倍市盈率，不这样写，股价确实没有向上的空间了。
　　不能不说这是泡沫的征兆。
　　如果大家都说市盈率不重要，要看成长性时，就肯定不是价值投资了。一个价值投资者，在平均市盈率超过30倍时还往里冲，可能也是伪价值投资者。
　　一位国外名嘴曾说过：如果你懂得怎样找和到哪里去找，任何时候都有牛市。这话有价值投资的意思，听来让人振奋，却非常难做到。
　　股票是科学和艺术的结合，科学能够让你不赔钱，但如果要挣大钱，艺术的成分必不可少，但艺术要建立在科学的基础上。
　　做股票很多时候比的是心态，一个平和的心态是成功最重要的保证。但要有好的心态，就要有自己的研究方法和估值体系，不能人云亦云。
　　投资不能着急，不要去和别人比，看别人赚到钱了，自己收益不行就胡乱出手。只要形成了自己的方法，总会赚到钱的，投资上没有最后一班地铁这回事。
　　投资最重要的原则是先守住本，再考虑盈利。至于如何守住本，那就见仁见智了。
　　笔者一会儿说要有风驶尽帆，一会儿说要控制风险，守住本，是不是有点自相矛盾？
　　正是。投资永远交织着矛盾。我们要做的是抓住其中的主线，事后看总是很简单的，事前却受到多种因素的困扰，左右为难，在贪婪和恐惧中备受煎熬。所以，笔者并不是一个纯粹的价值投资者，叫价值投机者可能更恰当。
　　股票的艺术性无处不在，这也是股市魅力所在。如果只有科学，大学教授都是炒股高手，那天下股民就剩不下几个了。

2007年3月3日

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（全文约5,000字，请参见《Value》杂志）