短短两年时间,上证指数从最低点1,000点上涨到5,000多点，涨幅超过400%。沪深300从800点出头也上涨到5,000多点，涨幅超过500%。2,000点之上就不断有人高喊泡沫，而指数却升完再升，而且越升越快。3,000点、4,000点、5,000点都已踩在脚下，上市公司的业绩从去年三季度开始也在不断地超预期增长。即使这样，按照几大券商的预测，今年的市盈率接近40倍，明年也接近30倍，而全世界主要股指的市盈率比中国低得多，如美国的标准普尔500指数，市盈率按2007年盈利预测计算仅16倍，连我们的一半都不到。

经过两年不回调地上涨,做空的人也许还有。有风吹草动的时候，卖盘并不缺乏，但唱空的人几乎都销声匿迹了，在财经界里扮演空头的演员现在反过来修饰自己的言论：其实不是看空，而是要提醒大家注意风险。

本来嘛,投资需要自己拿主意、作决定，别人说的都是参考。更为重要的,要自己负责任,毕竟钱是你自己的,赔了钱或者少挣了钱，去赖财经演员,是推卸责任,也是对自己的不负责任。财经演员是一种职业,他们也需要谋生,需要自我实现。任何表现都不应苛责,何况他们还经常给我们带来很多欢乐。

中国股票贵不贵，笔者壮起鼠胆，小声说一句：当然贵。那股票会不会继续涨？会不会崩溃？这句话笔者敢大声说：不知道。就像总是语焉不详的格林斯潘曾经很清晰地表达：总是在崩溃发生以后，才发现股市已经崩溃了。

那中国的股票为什么会升完再升、绝不回头呢？你到中国任何一个城市，任何一家餐厅，只要有三桌客人，至少有两桌会这样告诉你：中国经济从来没有像今天这么好，而且还会更好；企业业绩进入高速增长期，会持续几十年；人民币进入升值周期，对股票有支持作用;明年奥运会前股市不会掉;股市的制度性变革使股市的长久发展得到保证；流动性过剩，等等。

像索罗斯的反射理论所说的那样，股市进入了自我增强期，股票越涨，涨的理由就越多，涨得就越合理，市场就在这样一个良性循环里。哪天市场逆转了,开始恶性循环,反射理论依然适用，只是比涨起来更快。

我们希望永远是良性循环，尽管这种可能性不存在。

你的邻居买了股票、基金,挣了钱。你买股票的几率会急剧上升。买了基金,挣了大钱,你买基金的几率几乎百分之百。幸福不幸福，来自于纵比——和以前比，但更来自于横比——和身边的朋友比。这两年，中国股民和基民的幸福指数远高于非股民和非基民，越来越多的人加入股民和基民的队伍，这也是股市上涨的重要原因。到今天还没有逆转的迹象。

中国的股市贵，基金经理知道，老百姓也知道。但因为老百姓没有选择，不参加贵完更贵的中国股市游戏，就要忍受降低幸福感的风险。存银行？在负利率的情况下，风险更大。

股票贵不全是坏事，就像曾经讨论过的那样。如果高市盈率能有助于创新企业，能将资金从二级市场挤到创业市场。鼓励创业文化，培育企业并上市，是真正赚大钱的途径，如微软、雅虎、谷歌，美国社会就是这样发展起来的。中国人穷怕了，眼光短、挣钱太急，等不了这么久，不敢相信未来，这是中国可持续发展的重大隐患。

这几年,中印经济和股市表现出色,投资中印是获得高回报的同义词。其实，在全球化的环境下，美国股票也有很多新兴市场的高增长因素。美国GDP约占全球的30%，股票市值占全球股票市值的45%，标准普尔500指数成分股，公司2006年40%的收入来自海外，早已不是纯粹的国内公司。所以，仅从投资价值的角度说，美国的公司比中国的公司更有价值。

尽管有这么多的理由,但中国的股票确实贵了。会不会更贵？不知道。但有一点是可以肯定的，总有一天会合理，不管用什么方式。

2007年9月16日

中国电信业的重组

关于中国电信业的重组,讨论已经很久了，这绝对是一个热点话题。焦点主要集中在三个方面：(1)是否重组；(2)如何重组；(3)何时重组。和电信业重组密切相关的则是TD的进展和3G牌照的发放。

我们先来看第一个问题：重组是否有必要？

中国目前有六家电信公司，4+2，四家上市公司，中国电信、中国网通、中国移动和中国联通，加上铁通和卫通。因为铁通和卫通太小，又没上市，故不在本文讨论之列。

先来看一下2006年这四家上市公司在香港披露的年报情况。用户数:中国电信2.51亿,上升8.8%:中国网通1.30亿,上升2.5%:中移动3.01亿,上升22.1%:中国联通1.42亿,上升11.4%。业务收入:中国电信1,750亿元,上升3.4%:中国网通869亿元,下降0.4%:中国移动2,953亿元,上升21.5%:中国联通943亿元,上升8.3%。净利润:中国电信271亿元,下降2.9%:中国网通129.6亿元,下降6.7%:中国移动660亿元,上升36.4亿元:中国联通36.4亿元,上升24.3%。

固网运营商重点开拓宽带和互联网业务，但业绩还是乏善可陈。相反，两家移动运营商日子都比固网运营商好过，尤其是中国移动，一家的盈利超过其他三家的总和。由此可见，得移动者得天下，得移动高端用户者得天下。今年上半年差距进一步拉大，强者恒强，赢家通吃。运营商的实力严重失衡，已经影响到发放3G牌照的基础。

而且，四家运营商并没有形成有效的竞争，电信、网通南北分家，电信运营南方21省市的电信业务，网通运营北方10省的电信业务。不在一块，何谈竞争。而联通和中移动根本不在一个重量级上，也无法形成有效的竞争。

值得一提的是，联通当初是为了打破电信垄断，由经贸委牵头设立，而非信产部系统的全业务运营通信公司。经过10多年的发展，几经波折，重回信产部旗下，却成了实力最弱的电信公司。

世事弄人，这个结果和初衷差得确实有点远。

实力失衡，需要重组。3G有三种制式，而有四家电信运营商，为了避免重复建设，也需要重组。

所以，重组是大概率事件，应该押重组。

第二个问题：如何重组？

目前坊间流传着两个版本，都有一定的道理。

方案一:联通把C网卖给中国电信,中国电信把C网升级，拿CDMA2000的3G牌照。中国联通和网通合并，拿WCDMA的牌照，中国移动财大气粗，拿TD牌照。

这个方案的优点是三张牌照都有了着落。缺点不少：三张牌照，竞争会更加激烈，联通和网通弱弱联合，再加上合并带来复杂的人事问题。如果不出意外，过不了多久又要开始新一轮的电信重组。

方案二:电信和联通合并,中移动和网通合并，发2张或3张3G牌照。

这个方案的缺点是如果发3张牌照,电信和联通合并后的新公司要运行两张网，存在左右手互搏的问题，不容易做出差异化。优点是重组后都是全网公司，重组后两公司都有竞争的能力。尤其重要的是，这都是强弱联合，而且都是移动和固网联合，在干部和业务安排上容易度过磨合期。对国有资产保值增值也是利好。

这个方案容易形成双寡头垄断，对消费者未必有利。

笔者押方案二实行的机会大。

第三个问题：何时重组？

2008年8月，北京要举办奥运会，我国政府承诺，2008年奥运会要提供3G服务，北京奥运会是大事，这个承诺应该能做到。

从支持民族产业的情况看，提供3G的服务应该是TD。中移动目前正在10个城市进行TD测试，原计划10月完成。如顺利的话，3G牌照很快会发放。而由于WTO的规定，如果发TD的牌照，其他两张牌照也须一视同仁。而重组一定会在牌照发放前完成。

如果TD测试不顺利，问题就会变得复杂，但原则一定是：TD不准备好，3G牌照不会发放。

唯一的办法是尽快解决TD的技术问题。

TD测试完成之日就是重组开始之时，可能的时间也许是明年年初。但不排除TD测试不顺利，一直拖到奥运会开幕前，那样重组就会放到奥运之后。

不发牌照就提供服务，不到万不得已，不会做出这种有失大国风范的事。

信息技术进步一日千里，我们已经为TD耽误了太多的时间。现在3.5G、4G的技术也已经成熟，确实需要快马加鞭了。

一万年太久，只争朝夕。留给3G的时间不多了。

2007年9月22日

……

（全文约5,500字，请参见《Value》杂志）