营收——第一线观察指标

营收的检定是股票投资中最常用到，也是最基本的指标，更是基本面选股里首要追踪的项目。虽然很基本也很简单，但是只要掌握要领，你的投资就成功了一大半。

“连发科8月营收逆势暴冲至90.2亿元，较去年同期成长68.75%，较上个月成长41.18%，超出法人预期，营收公告次日，股票市场以开盘锁死涨停回应，接着几天股价强势向上推升。”

这一小段话经常在报纸、新闻或广播看见，虽然是短短几句话，却直接点出了几个重点，同样也隐藏了不少数字底下需要探讨的内涵。

营收的指标性意义

首先，影响公司股价的最主要因素，理论上是盈余而不是营收，但是为什么每个月10日营收公告前，公司的股价便容易有比较大的波动，甚至余波荡漾到公告之后的几个交易日。

那是因为我们通常会假设营收和盈余之间的关系是同向的。也就是说，营收成长，盈余也同步成长。而营收是逐月公告，可以很快地检验出来，盈余则必须拖长到每季的公告，在时间上有点缓不济急。因此营收成为检定一家公司的营运变化最即时也是最重要的指标。

在我们解读一家公司的营收时，有几件事情一定要特别留意。首先要弄清楚营收公告的数字到底属于合并营收还是岛内的营收，因为岛内的企业大多数将生产基地设于境外(特别是大陆地区)，经过长期的耕耘后，这些子公司往往除了承接母公司订单外，也会在当地自行接单生产，甚至成功进入大陆的内销市场。

所以检视一家公司的营收，若是只公告岛内的部分，没有将境外部分纳入进来，就很难窥出这家公司的营运全貌，尤其境外部分的重要性与日俱增。

面对这种情形，我们在追踪一家公司的时候，除了要注意媒体报道有否特别点出合并营收的数值，不然也可以从公开资讯观测站里面查询。不过，这部分非强制性要求企业公告，只有持股超过40%的子公司有规定要强制作为合并营收。

万一公司没有做合并营收，但是集团境外的比重又很高，那该怎么办？其实我们可以直接打电话到该公司财务部或者找发言人询问；不然就只能等到半年报公告时，调整为合并报表。但是缺乏逐月的数字可以追踪，很难看出公司营运发展的方向。

通常境外占整体营运比重较大但是刻意规避合并营收或报表公告的公司，我会建议投资人尽量避开这类公司。因为若是企业无力制作，表示财务的管理流程不佳。若是能做而不做，就要小心公司是否别有企图，因为那就是一个灰色地带。过去许多地雷公司如博达、中强等，问题都是出在子公司身上，而营收又是检视一家公司的基础。

再者，要仔细检讨营收的结构。目前主管机关严格要求公司对于营业项目内个别营收必须分别列出，虽然这个分类只是概略的区隔，不过对于一些同时有两个以上的主要营业项目公司，还是可以窥出大致的轮廓。关于这方面的信息，也可以在公开咨讯监测站里面查到。

从营收成本率检视增长动能

针对营收的追踪，更重要的在于增长率的比较。关于增长率，可以区分为三种型态：

1、年增长率

和去年同期作比较，这样的增长率可以消除季节性因素的干扰，比如说电子业素有“五穷、六绝、七死、八回生”的说法，换言之，5、6、7三个月是传统淡季，所以将淡季的营收数字与旺季比较，当然呈现衰退的机会大，一家公司淡季中还能逐月增长，表示增长动能极强。

采用年增长率用来衡量公司的增长动能，有一点要特别注意：如果这家公司属于从谷底翻升的阶段，或是受惠于全新的商品刚推上市，这个时候尽管年增长率是成长的，但是与上个月作比较却衰退了，就要特别注意，视为一种警讯。

2、月增长率

理论上通常不大讨论这种增长率，因为没有消除季节性因素，参考价值较低。但是景气由谷底翻升的时候，年增长率是起码要有的水准，月增长率的幅度才是观察的重点，理论上不应该出现衰退现象。

其次，增长动力来自新商品推出问市，第一个观察重点是“六个月”，理论上至少会连续逐月增长六个月的时间。若是通过市场检验，就会导入市场持续高度增长，然后至少可以延续1-2年的时间。

岛内XC的领导厂商浩鑫，从一家主机板制造商转型至家用电脑制造商，当产品通过市场考验，接着就延续了1-2年的高增长。

3、年增长率的增长率

数学的意义就是营收的二次微分。这个指标一般人较少注意，但这是寻找飙股的一个非常重要的指标。简单地说，就是一家公司不仅年营收增长，而且增长加速。比如说上个月年增长率为20%，这个月为30%、下个月为35%，接下去为50%、55%、60%等，具备这样增长动能的公司，通常就是一只飙股，非常值得长期追踪。比如这几年来走红的太阳能产业，茂迪、益通、中美晶、合晶等公司就表现出这种现象。(参见图1－4)

从所属产业类型检视营收意义

除了从营收增长率检视增长动能外，不同产业类型的营收意义也不相同。我们可以从产业的位置概分为上游原料、中游零组件与下游系统(成品)三个部分。(参见表1)

1、上游原料

在上游部分，营收相对于资本额的比例通常较小，大概在1-3倍之间。大于2倍以上时，通常表示公司的经营效率很好。因为上游企业的资本投资额比较大，1元钱的投资大概只能做1到3元的生意(营收)，不过毛利率也会比较高。

这类公司一旦稼动率达到经济规模，毛利率就是观察的重点，营收的波动不会太大，甚至营收的增加往往是因为毛利率的提升。也就是说，毛利增长幅度高于营收增长幅度，半导体产业就是最好的例子。

2、中游零组件

中游零组件其实居于产业最佳位置，许多股价长期上涨的飙股增都是在这个位置，比如鸿海集团旗下的鸿准、建汉、广宇、做镁铝合金的可成等。

它们的特色就是不受限于产业别，只要在任何一个产业的应用上得到突破，就可以跨入这个产业领域，站在可以往下游应用发展的战略位置。

比如，鸿海是以PC用连接器发迹，核心技术在模具，模具技术并不限于使用在PC，也可以应用在通讯、汽车、消费性产品等。

所以，现阶段鸿海不仅从PC领域出发，也切入了下游系统组装、网通产业、消费性电子产业等，都占有一席之地。处于这个战略位置的公司，如果营收开始大幅增长，很可能就是新的一只明星股诞生。

3、下游系统

下游系统的公司通常营收规模很大，毛利率不高，获利能不能有好的增长，营收是决定的关键。不过，在营收转到盈余的过程中要特别小心存货、应收账款、关系人交易与汇兑的问题。

表1：产业位置特性

营收的检定是股票投资中最常用到，也是最基本的指标，更是基本面选股首要追踪的项目，虽然很基本也很简单，但是只要掌握要领，你的投资就成功了一大半。

每股盈余(EPS)——公司营运关键数字

“增长”是股价上涨唯一的保证。所谓的增长，就是税后每股盈余的增加，这不仅是股票投资最重要的基础，也是投入股票研究的始点。

记得在1993年刚进入证券市场的时候，一次公司对营业员内部的教育训练上，我的老板在台上讲述了许多关于总体经济以及产业相关的看法，我坐在台下也听得津津有味，他忽然话锋一转说道：“我们证券从业人员一定要多充实自己，不要连什么是EPS都不知道，也许台下就有同事弄不清楚……”

刹时间觉得似乎所有目光都往我这里投射，因为我确实就是那个不太清楚什么是“EPS”的人，实在很尴尬，我的工作正是一位电子产业研究员。

每股盈余的指标性意义

所谓的“EPS”就是每股盈余(Earning Per Share)，也就是公司总盈余除以公司的股数，简单的表示方式即：

每股盈余(EPS)=总盈余÷股数

一般而言，每股盈余的计算方式，区分为期末股数(简单EPS)或加权平均股数(加权EPS)，然后再分为税前和税后。

就会计原则而言，都符合规定，不过实务上应用在投资价值的衡量，都是以税后简单每股盈余作为标准。也就是用期末股本当分母，在没有特别解释的时候，每股盈余就是指“税后简单每股盈余”。

采用每股简单税后盈余作为衡量的标准，主要是站在投资人的角度考量。因为上市公司常有筹资的动作，增资前、后的新、旧股东享有的权利义务基本上是一样的。增资后因为股本膨胀造成获利稀释，股东未来可以分配到的盈余也会变少，所以投资人当然要以期末股本计算每股盈余，终究那才是最后可以分配到的利润。

除此之外，一家公司增资的目的大多是为了拓展营运规模所需，如果资本额扩充的速度超出增资后带来盈余增长的幅度，那就表明资金使用的效率不佳。尽管公司在新资金的溢注下，可以使总盈余有些许增长(比如：用来改善财务结构，偿还银行借款，利息支出自然减少)，但是若未能有效运用，换算成每股盈余就会呈现衰退。

也就是说，每股盈余不仅能看出盈余的方向，也可以检验出资金的使用效率，这对股价的影响非常大。比如1994年、1995年的国巨(2327)原为一家小而美且高成长的公司，股价也有亮丽的表现，后来因过度筹资使资本额快速膨胀，又未能有效运用资金(当时公司是以可能的国际并购为由大肆募资，结果巨资购买营运总部)，导致的后果就是盈余增长脚步跟不上，形成每股盈余每况愈下，股价自然一蹶不振，大幅滑落。(参见图5－6、表2)

表2：国巨盈余、每股盈余、资本额变化（单位：新台币亿元）

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（全文约8,000字，请参见《Value》杂志）